La nuova America: dollaro, attenzione alle narrazioni!

Nella prima parte di questo articolo, abbiamo visto come le politiche poste in essere dall’amministrazione americana vadano nella direzione di un ridimensionamento del ruolo egemonico svolto dagli Usa a livello globale, in favore di altri obiettivi ritenuti prioritari quali il consolidamento della posizione dominante all’interno del continente americano, la difesa dei confini nazionali e il mantenimento della stabilità interna.

Ciò ha come sfondo una società americana segnata dal disagio e dalla polarizzazione, e un’opinione pubblica non più disposta a sostenere il sacrificio imperiale che ha condotto per decenni il paese in continui conflitti armati e che ne ha favorito la deindustrializzazione.

In questa seconda parte dell’articolo vedremo quali potrebbero essere le conseguenze di tale impostazione sul ruolo del dollaro quale valuta di riferimento globale.

Tutti i problemi del dollaro

Uno degli argomenti più dibattuti da analisti e gestori riguarda le prospettive della valuta americana, da molti vista in progressivo deprezzamento nei prossimi anni in virtù di un processo di de-dolarizzazione in atto a livello globale; ciò porterebbe al deterioramento del fondamentale ruolo svolto dal dollaro quale valuta di riserva, valuta di scambio e unità di conto internazionale almeno a partire dagli anni 20’ del secolo scorso.

Per dipanare tale argomento, chiediamoci innanzitutto quali sono i fattori alla base dell’affermarsi di una valuta quale riferimento globale.

In effetti, le caratteristiche alla base di tale status sono varie. Appaiono innanzitutto fondamentali la stabilità politica del paese in questione e la fiducia nel fatto che governo e autorità monetaria porranno in essere politiche indipendenti l’una dall’altra e improntate alla prudenza, al fine di contemperare crescita dell’economia, solidità delle finanze pubbliche e inflazione.

E’ quindi chiaro come non risulterebbe idoneo al ruolo di emittente una valuta globale un paese che perseguisse spericolate politiche di espansione fiscale magari finanziate tramite l’emissione di nuova moneta, nel quale il potere politico determinasse le decisioni della Banca Centrale o in cui la presenza di estremismi politici, polarizzazione e imprevedibilità del potere esecutivo rendessero incerto l’operato del governo sia sul piano interno che internazionale.

A ben vedere, molti di questi elementi caratterizzano l’operato dell’amministrazione Trump: dal tentativo di influenzare le decisioni della Federal Reserve, minacciandone l’indipendenza, all’imprevedibilità internazionale legata alla questione dazi.

E che dire della cosiddetta lotta al “nemico interno” posta in essere schierando la Guardia Nazionale nelle città democratiche, delle politiche migratorie in sfregio dei diritti umani e dell’evidente tentativo di ridisegnare i poteri della Presidenza a suon di ricorsi alla Corte Suprema in caso di blocco dei provvedimenti governativi da parte delle Corti Federali?

Nella logica del Taycoon, tali azioni sono volte a ricompattare la disgregata società americana e a creare una nuova identità nazionale; tuttavia, esse tradiscono il rischio di una deriva autocratica del paese compromettendone potenzialmente l’affidabilità agli occhi dei partner.

In secondo luogo, una valuta di riferimento internazionale dovrebbe essere rappresentativa di un’economia di dimensioni consistenti in rapporto all’economia globale, caratterizzata da tassi di crescita pari o superiori a quest’ultima e fortemente aperta al commercio internazionale.

Tali caratteristiche risultano necessarie in quanto il paese in questione si trova nella situazione di dover “approvvigionare” l’economia mondiale della propria valuta, in ciò dovendo essere assistito da una dimensione congrua nonché da intensi rapporti commerciali con l’estero.

Ma cosa vuol dire, da punto di vista pratico, approvvigionare il globo della propria valuta? Qui la questione diviene spinosa; tale attività implica infatti la necessità per il paese fornitore di sostenere ampi deficit delle partite correnti ovvero saldi negativi nel commercio di beni e servizi con il resto del mondo. Nel caso statunitense, il passivo commerciale ha generato nel tempo una fuoriuscita di dollari dal paese (gli Usa possono infatti permettersi di pagare le loro importazioni nella valuta nazionale) di gran lunga più elevata rispetto ai dollari in entrata quale corrispettivo delle esportazioni; tale liquidità, oltre a fornire il lubrificante al commercio internazionale ha permesso agli investitori esteri di accedere al mercato finanziario americano, di gran lunga il più liquido e profondo al mondo.

Tuttavia, ciò ha avuto un prezzo; la deindustrializzazione del paese. Motivo per cui, come evidenziato nella prima parte di questo articolo, gli Usa ha fatto ben intendere di non essere più disposti a svolgere il ruolo di compratori di ultima istanza delle merci globali.

Ad aggravare la situazione va evidenziato come il peso dell’economia americana in rapporto all’economia globale e, di conseguenza, la sua rilevanza nell’ambito del commercio internazionale siano diminuiti nel corso del tempo: guardando ai grafici riportati di seguito notiamo come il rapporto fra Pil Usa e Pil globale, dopo aver raggiunto un picco del 40% nel 1960, sia progressivamente diminuito fino a rappresentare il 24% nel 2019.

Il grafico seguente evidenzia invece come il peso degli Usa quale paese importatore, oltre ad essere diminuito negli ultimi vent’anni, sia di fatto attualmente limitato al 13,9%.

Ciò ha condotto, nel tempo, ad una progressiva minor capacità degli Usa di rifornire di liquidità l’economia globale a fronte, tuttavia, di una domanda inelastica proveniente dalla stessa; in altri termini, il mondo cresce e necessità di dollari, al di là di quanto gli Usa siano in grado di fornirne. Ciò sarebbe alla base, secondo quando sostenuto da Stephen Miran, già capo consigliere economico del Presidente Trump e ora membro del board delle Federal Reserve, della strutturale sopravalutazione del dollaro all’interno del sistema monetario internazionale[1].

Fra Giunius Act e mancanza di alternative credibili

Dobbiamo quindi attenderci, in virtù di quanto esposto, una sostanziale perdita di rilevanza del dollaro quale valuta di riferimento internazionale nei prossimi anni? Il Presidente Trump è, nella migliore delle ipotesi, incurante delle sorti del dollaro e, nella peggiore, determinato a favorirne una perdita di status?

Qui è necessario prestare attenzione; se le sfide per il dollaro non mancano, dare per scontati cambi di paradigma epocali quale una tale evenienza costituirebbe, rischia di portare a facili e fuorvianti semplificazioni della realtà.

Partiamo dalla volontà dell’amministrazione Usa. Certo, il Taycoon non perde occasione per insinuare nei mercati dubbi sull’affidabilità degli Usa come fornitore della moneta globale; ma se da un lato il Presidente Usa distrugge” dall’altro “puntella” la domanda internazionale di dollari. Pensiamo per esempio al Genius Act; tale provvedimento (acronimo di Generating Exceptional New Innovations for Unlocking Stablecoins) costituisce la prima legge federale statunitense a stabilire un quadro normativo completo per le stablecoin, regolamentando gli emittenti, i requisiti di riserva e le protezioni per i consumatori. Oltre a rendere il settore digitale più sicuro e trasparente, risulta tuttavia chiaro come tale norma favorisca la domanda di dollari e Titoli di Stato Usa. Il grafico sottostante evidenzia infatti come le riserve degli emittenti dei due maggiori stable coin, Tether (USDT) e Cricle (USDC), siano costituite per la maggior parte da attivi in dollari.

Non saranno poi di certo sfuggite ai più le minacce del Presidente Trump ai BRICS, volte a dissuaderli dal creare una valuta comune alternativa al dollaro nella gestione dei loro rapporti commerciali; pena l’imposizione di dazi fino al 100% sulle importazioni dagli stessi.

Ad ogni modo, la National Security Strategy recentemente rilasciata dalla presidenza americana, conferma l’intenzione degli Usa di preservare il ruolo del dollaro a livello internazionale. Nel capitolo dedicato ai mezzi a disposizione degli Usa per perseguire i propri fini (What Are America’s Available Means to Get What We Want?), il documento vede la forza del sistema finanziario e il ruolo del dollaro quale valuta di riserva (The world’s leading financial system and capital markets, including the dollar’s global reserve currency status) fra i principali strumenti disponibili.

Insomma, agli Usa essere il paese detentore della principale valuta di scambio e riserva globali serve, eccome!

Ma quali sono le motivazioni? Innanzitutto lo status internazionale del dollaro mette gli Usa nella condizione di poter finanziare il crescente indebitamento statale evitando sensibili aumenti dell’interesse pagato ai creditori. Tale motivazione si rivela particolarmente importante considerato lo stato delle finanze pubbliche Usa; il debito si attesa al 118% del Pil mentre il deficit, praticamente fuori controllo al 6% del Pil, ancora non considera il fardello derivante dai tagli fiscali previsti dal Big Beautiful Bill.

In secondo luogo, come osservato da Miran nel suo paper, se una determinata valuta costituisce la linfa vitale del sistema degli scambi e del sistema finanziario globale, chiunque la controlli è in grado di esercitare una notevole influenza internazionale senza l’utilizzo della forza militare. Ciò avviene in vari modi: dal congelamento delle riserve di un determinato paese, all’esclusione dal sistema SWIFT, alla restrizione all’accesso al sistema finanziario americano, indispensabile per chiunque operi nel mondo del business transfrontaliero.

Ora, in un’epoca in cui anche il primato militare americano, se pur in prospettiva futura, potrebbe essere insidiato (la Cina vanta già oggi una flotta navale più numerosa di quella statunitense), risulta evidente come gli Usa non possano rinunciare alla leva finanziaria quale strumento per esercitare potenza/deterrenza a livello internazionale.

In definitiva, l’attitudine del Taycoon rispetto alla posizione internazionale del dollaro somiglia più ad una sorta di “equilibrio sopra la follia” per citare il verso di una nota canzone (una follia chiaramente calcolata) volta a favorirne un certo indebolimento più che a comprometterne il ruolo internazionale.

Un’altra fondamentale questione è che il contesto internazionale non pullula certo di alternative al dollaro e di paesi smaniosi di insidiare l’egemonia valutaria a stelle e strisce.

Molto si è detto, per esempio, a proposito di una possibile ascesa dello Yuan cinese quale valuta in grado di insidiare il primato statunitense. Ma quanto è realistica tale ipotesi? A ben vedere non molto. Innanzitutto, dal momento che divenire fornitore della valuta globale implica, in qualche modo, l’indebolimento dell’industria nazionale, siamo sicuri che la Cina rinuncerebbe così facilmente al suo ruolo di “fabbrica del mondo”, cioè quel mondo nel quale il Dragone riversa il suo colossale surplus produttivo? Ciò appare difficile: il grafico sottostante evidenzia come il surplus commerciale cinese continui a crescere:

Inoltre, se pur di dimensioni ragguardevoli, il mercato finanziario cinese e ancora troppo chiuso e opaco e soggetto a controlli sui capitali in entrata e in uscita. Non proprio l’ambiente ideale per investitori desiderosi di mettere a reddito le proprie riserve; investitori che vedono invece nella profondità, apertura, ampiezza e liquidità del mercato finanziario Usa un’impareggiabile destinazione per i propri attivi.

Certo, il mercato finanziario europeo potrebbe costituire un antagonista del mercato americano; esso è infatti sufficientemente ampio, liquido e trasparente. Peccato che il progetto europeo non perda occasione per esibire i suoi limiti. Poco più di 10 anni fa, la crisi dei debiti sovrani mise in grave pericolo la tenuta dell’euro. Oggi, l’unione politica di cui l’Europa necessiterebbe per dare fiducia agli investitori è ancora un miraggio; questione resa ancor più critica da un contesto internazionale in cui il declino dell’impero americano ha precipitato nel caos l’ordine internazionale degli ultimi 80 anni.

Il Giappone, dal canto suo, sembrerebbe possedere le caratteristiche dimensionali adatte ad insidiare potenzialmente il ruolo degli Usa; e, d’altro canto, lo yen ha storicamente costituito una valuta rifugio in situazioni di crisi. L’economia giapponese risulta tuttavia stagnate con un Pil cresciuto annualmente di un misero 0,78% dal 1995 al 2024 mentre la vocazione alle esportazioni del paese del Sol Levante rende difficoltoso il sacrificio che l’industria interna dovrebbe affrontare per ambire al ruolo di fornitore della valuta di riferimento.

Infine, altri paesi quali Regno Unito e Svizzera, se pur economicamente e politicamente stabili, non possiedono dimensioni sufficienti per esercitare il ruolo di fornitori globali di valuta e possono, al più, costituire valide alternative ai fini della diversificazione valutaria.

Conclusioni

Come interpretare allora il deprezzamento del dollaro avvenuto nell’ultimo anno? Tale movimento è coinciso con una riduzione delle riserve in dollari da parte di governi e banche centrali oppure si è trattato di un aggiustamento tattico delle posizioni degli operatori internazionali?

Il grafico che riportiamo evidenzia come una riduzione dell’importo delle riserve in dollari detenute da governi e banche centrali tra la fine del primo e la fine del secondo trimestre 2025, ovvero in piena tempesta dazi, effettivamente ci sia stato.

Tuttavia, tale riduzione è pressoché totalmente attribuibile (92%) alla svalutazione del dollaro; divisa nella quale tali riserve sono denominate. Non si sarebbe quindi trattato di una revisione strategica delle posizioni bensì di aggiustamenti di natura tattica.

Più in generale, sulla scorta di quanto riportato in questo articolo, possiamo pensare che più che un ad cambio di paradigma a livello globale relativamente al ruolo svolto dal dollaro potremmo assistere, negli anni prossimi, alla continuazione di un processo ormai in atto dai primi anni 2000; la diversificazione delle riserve da parte di governi e banche centrali (queste ultime da molti anni acquirenti netti di oro fisico).

Tale processo, come evidenziato dai grafici sottostanti (aggiornati al 2022) non ha condotto a sensibili aumenti nelle percentuali di riserve investite in altre valute primarie quali sterlina, yen ed euro bensì ha visto l’incremento dell’investimento in valute non tradizionali quali dollaro australiano, dollaro canadese, won sudcoreano, valute nordiche, renmibi cinese ecc.

In altri termini, un vero e proprio concorrente per il dollaro non è stato ancora trovato.

Significativamente, inoltre, tale attività di diversificazione non ha condotto a corposi deprezzamenti del biglietto verde, il cui valore rispetto alle valute costituenti il dollar index, pur con notevole volatilità, è rimasto pressoché invariato.

Per gli appassionati di analisi tecnica, il grafico sottostante sembrerebbe confermare quanto detto. Pur fra le mille difficoltà di un complesso 2025, il dollaro non ha infatti violato il supporto dinamico ascendente che ne ha delimitato i movimenti al ribasso negli ultimi 15 anni.