Nella foto: una scena del film “C’era una volta in America”

Sempre più spesso il valore delle società riflette o dovrebbe riflettere il valore degli intangibili e, data l’inevitabile difficoltà nel valutare questi asset, il valore espresso dal mercato può risultare distorto

La citazione è tratta dal libro Prezzi e Valori, edito da Milano Finanza nel 2017 ed elaborato dalla Tamburi Investment Partners (capitolo 3, L’enigma degli intangibili, pag. 201). Si faceva già allora notare che alcuni indicatori tipicamente utilizzati per l’analisi del valore di una azienda, price earning (P/E) e price book value (P/BV) ad esempio, dovrebbero essere presi con le pinze quando si analizzano società del settore tecnologico o legate al mondo Internet (Apple, Microsoft, Facebook, Google ecc..), per evitare di giungere ad errate/eccessive valutazioni.

Ed inoltre, veniva messo in evidenza come le Big Tech americane, nonostante l’ormai parossistica capitalizzazione di mercato, impiegassero un numero di dipendenti relativamente limitato rispetto a tradizionali aziende value (quelle che hanno ancora catene di montaggio fisiche, stabilimenti, centri di produzione e di ricerca ecc…)

Proprio di ieri, invece, è l’analisi pubblicata da Bloomberg a cura di Sarah Ponczek in merito al valore di quegli asset che non puoi vedere né toccare, ma che di fatto stanno sostenendo il rally post covid, specie delle borsa Americana, di questi ultimi mesi.

Vediamo alcuni dati.

Gli asset intangibili conterebbero oggi per l’84% del valore complessivo delle società comprese nello SP500. Detto in altri termini, suggerisce la Ponczek, se si mettessero insieme tutti gli attivi fisici di queste società (uffici, macchinari, merce in magazzino ecc..) e si vendessero al prezzo di costo si otterrebbe meno del 20% del valore complessivo di Borsa ($28 Trillion).

Ora, è chiaro che il valore di borsa di una società non è e non deve corrispondere al valore di libro (book value), cioè alla differenza tra attivi e passivi (eventualmente aggiustata al valore di mercato). E’ giusto cioè che la quotazione di Borsa, in quanto sintesi delle prospettive sugli utili/flussi di cassa futuri, inglobi anche le attese di crescita di una società e, similmente, che essa comprenda il valore di quegli asset non direttamente visibili in bilancio (marchi, brevetti, capitale umano, competenze strategiche, immagine, posizionamento di mercato, capacità innovativa ecc..) ma che spesso rappresentano il vero vantaggio competitivo di una impresa.

Tuttavia, fino agli anni ’90 esisteva un adeguato equilibrio tra il valore degli asset fisici e di quelli intangibili (vedi figura sottostante).

Fonte: https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-10-21/epic-s-p-500-rally-is-powered-by-assets-you-can-t-see-or-touch

Il fenomeno in questione è invece esploso negli ultimi anni (post 2008) ed è stato fortemente accelerato dall’emergenza Covid, con il valore delle imprese maggiormente legate a questi asset (si pensi a Google e Facebook) che è schizzato alle stelle rispetto a quello di aziende più tradizionali (value) che da tempo languisce.

Beh, e che c’è di male … direte voi. Tale situazione, in fondo, non fa altro che rispecchiare il mondo e la società che cambiano intorno a noi.

Vero: ma non pochi studiosi stanno iniziando a porsi diverse domande sulle conseguenze che il fenomeno porta con sé, in particolare in termini di disuguaglianza sociale (al riguardo si veda nostro recente approfondimento) e di disoccupazione.

Se da un lato, quindi, chi possiede le azioni delle società ad alta intensità di intangibles è ben lieto di poter godere, in termini di crescita di prezzo, del cambiamento di paradigma lavorativo e sociale portato dalla tecnologia, in generale, e dal suo accresciuto utilizzo in epoca Covid19 (si pensi allo smartworking, ai webinar, all’uso di piattaforme quali Zoom ecc..), dall’altro vi sono business, imprenditori e lavoratori che non riescono a tenere il passo.

Usando le parole della Ponczek: “while intellectual property tends to create a small set of well-to-do workers, it often displaces a larger set of hourly ones.” Che tradotto grezzamente significa che se sei un lavoratore altamente specializzato che lavora per Google, Facebook, Amazon, Adobe ecc.. hai fatto Bingo; se sei un semplice operaio o impiegato non specializzato rischi di essere tagliato fuori.

Per quanto attiene invece all’impatto sull’andamento dei mercati, si può ormai dire che gli asset intangibili dominano la borsa americana. Come anche da noi indicato (si veda al riguardo https://www.contemplata.it/2020/08/i-mercati-non-contano-i-morti-articolo-premium/) il rally dello SP500 dal minimo di Marzo è in buona parte spiegabile dalla crescita delle Big Tech (si veda figura sottostante)

 Fonte: https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-10-21/epic-s-p-500-rally-is-powered-by-assets-you-can-t-see-or-touch

Naturalmente risulta difficile discernere quanta parte del rally sia dovuta al valore specifico degli asset intangibili e quanta, invece e giustamente, sia dovuta alla semplice aspettativa di crescita degli utili delle aziende tecnologiche, vuoi per merito degli intangibles vuoi per merito degli asset fisici a loro disposizione (anche Facebook qualche capannone pieno di server da qualche parte lo avrà). Rimane il fatto che lo SP500 quota oggi a più di 12 volte il suo tangible book value: un record storico.

A questo punto è però lecito chiedersi se il valore degli intangibili possa essere “aggredito” da fattori esterni non previsti, e quanto velocemente esso possa diminuire nel corso del tempo. Come a dire: ok, Facebook ha la leadership nel mondo dei social, ma se questa venisse meno a causa di nuovi concorrenti, del rischio reputazionale, o di qualche altro accidente?

In merito a nuovi concorrenti è difficile pensare che questi colossi siano facilmente attaccabili. Google, Apple e Amazon sono nate in un garage, Facebook durante una serata tra universitari. Ma oggi? Qualcuno sarebbe ancora in grado di creare la nuova Amazon prima che la stessa Amazon non si compri la nuova? Io spero di sì, ma le condizioni non sono di certo quelle dei primi anni ’90.

Per quanto attiene invece ad altri eventi, abbiamo già visto che il caso Cambridge Analytica ha creato solo un temporaneo imbarazzo a Mark Zuckerberg. Apple potrà anche sbagliare il lancio di un nuovo iphone; una nuova versione del software di Microsoft potrebbe anche non girare al meglio. Un drone utilizzato per la consegna di un pacco Amazon prima o poi si potrebbe anche schiantare a terra. Ma non credo che tutti questi accidenti siano sufficienti, a breve, per far crollare i titoli delle Big Tech.

Tuttavia, altre ipotesi non sono da scartare. La storia ci insegna che i grandi imperi possono al fine crollare per implosione o perché, troppo sicuri di sé, non si avvedono di nuove minacce ai propri confini.

    

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